意见领袖 |连平
二十年来，中国的汇率政策根据客观环境的变化进行相应调整，具有较强的自主性和灵活性。当前和今后一个时期，国际经济环境依然严峻复杂，人民币稳定运行的外部环境仍存在不确定性。未来，我们必须从我国实际出发，对汇率政策作出新的布局，推动人民币汇率恢复到合理水平，引导市场理性看待基础驱动的汇率波动走势，更好发挥汇率政策在经济高质量发展过程中的积极作用。
一、人民币汇率是否被低估？
近十年来，人民币兑美元汇率普遍贬值。如果以2015年“8.11汇改”为起点，上半年累计损耗约15%2025年。在此期间，中国经济增速高于美国。经常项目连续多年保持高顺差，国际收支基础稳定，外汇储备充裕。相比之下，美国经常项目赤字持续扩大，财政赤字持续扩大，政府债务再创新高。与此同时，尽管人民币兑美元走弱，但兑一篮子货币仍保持相对稳定。可见，在此期间，人民币持续贬值并不是经济基本面的真实反映，而是短期市场情绪、单边预期和外部冲击共同作用而导致的过度谨慎。特朗普1.0版贸易政策多次对人民币汇率施压，2.0版“奖励关税”措施对人民币汇率的影响就是明证。
来自亲戚购买从权力平价的角度来看，两种货币之间汇率的变化应该大致抵消其通货膨胀率的差异。疫情发生后，美国物价大幅上涨，而我国物价则相对稳定。相反证明人民币汇率是非衡量的，因此对美元具有内在的升值压力。国内外有研究指出，2022年至2024年，人民币实际有效汇率或人民币兑美元双边汇率可能被低估6%至15%。如果采用广义购买力平价（如世界银行ICP），低估程度可能高达42%。当然，这更多的是用于长期结构性汇率比较，不适合直接进行汇率判断。
2025年以来，人民币逐渐脱离了“自主升值”的趋势，这也印证了前期超额回调的逻辑。射击。 7月以来，美元指数从96.6持续反弹，11月中旬反弹至100附近。受此影响，日元、韩元兑美元再次出现大幅下跌。人民币并没有像以前那样跟随下跌，而是表现出很强的自由度。截至11月中旬，美元兑人民币汇率中间价升值0.98%，USS岸美元兑人民币升值0.84%，人民币汇率指数从95.3升至97.83。此修复过程预计将持续几个小时。
2、人民币升值有哪些好处？
“十五”期间，允许人民币兑美元在市场供求拉动下适度稳定升值，对于实现2035年长期目标、财富增长、消费强化、科技创新、人民币国际化至关重要。离子。策略很重要。
一是助力确保2035年远景目标顺利实现。 “十五五”建议明确提出，到2035年，中国将实现“人均GDP达到中等发达国家水平”的长期目标。这意味着人均GDP必须至少达到2万美元。按照年均4%至5%的增速计算，中国要到2033年至2035年左右才能跨过这个门槛。
人均GDP到2024年底已增至13400美元，虽然2020年至2024年会有一定增长，但年复合增长率仅为5.6%。除了经济增长自我调整、经济规模差异等因素外，2022年至2024年人民币兑美元收缩也在一定程度上拖累了2024年人均GDP达到2万美元的发达国家人均GDP达到13445美元。如果缝制如果人民币适度升值（比如年均升值3%到4%），最快会到2030年左右，比不升值提前4到5年。
“十五”期间，在中国居民财富快速增长的背景下，如果叠加人民币适度升值，不仅会增加中国居民以美元等货币计量的财富，而且会显着增强其海外投资和全球资产配置能力。通过提高财产性收入，促进人民生活质量、财富规模和结构进一步优化。
二是有利于推动中国成为全球领先的消费和进口市场。建议“十五五”规划提出“建设强大国内市场”、“继续展现超大市场优势”等发展目标从消费增长潜力来看，我国居民消费率仍比发达国家低10至30个百分点，特别是服务消费比重较低。按照美国的标准，我国至少有10亿人的消费潜力尚未充分释放。近年来，随着我国经济的快速崛起，中美消费市场规模不断逼近。2021年，我国与美国的消费规模美国将分别为6.83万亿美元和7.41万亿美元，相当于美国的92.12%，是世界第二大消费市场，2024年美国消费品零售总额为8.54万亿美元，中国与美国的比例将回到80.18%。人民币贬值也是因素之一。就此而言，人民币小幅升值可能是激活大量潜在消费的关键。依托14亿庞大的人口基数和尚未完全释放的消费潜力，人民币适度升值将带来购买力的提升和消费结构的优化，带动中国消费市场规模不断逼近并最终超越美国。
进口规模也是衡量一个国家消费能力对该地区和世界影响的重要指标。如果允许人民币适度升值，将有利于降低进口商品和原材料的成本，使中国更快成为全球最大的进口市场。这将有助于减少供应过剩问题并缓和国际经济关系。在美国现有贸易保护的背景下，这将有助于显着增强更多国家特别是新兴经济体对中国市场的向心力。
第三，有利于加快我国科技创新领域的赶超进程。提出的“十五年规划”提出到2035年实现我国科技实力重大跨越的发展目标。近年来，我国科技创新呈现跨越式追赶势头。在人工智能、5G通信、新能源汽车、量子计算等关键领域取得了一系列举世瞩目的突破。基础技术自主可控程度不断提高，成为技术创新重点国家。但与世界领先科技强国相比，我国在基础研究投入强度、高端基础原料自主供给、科技领先水平等方面仍存在差距。科学的人才储备。基础技术“卡顿”的问题还没有彻底解决。人民币升值可以成为推动科技创新的战略杠杆。首先是降低与研究和技术开发相关的进口成本。我国半导体、精密仪器、航天发动机、高端科研试剂等领域高度依赖进口。到2024年，中国高新技术产品进口额将占当年全部进口额的30%左右。人民币适度升值后，以人民币计价的进口技术和设备的价格将大幅下降。二是增强人民币资产吸引力。国际资本将更倾向于流入中国市场，并青睐增长潜力强劲的科技行业。三是推进公司全球化布局和人才引进。
最后，有助于促进国际化发展人民币的nt。人民币国际化是国家的战略目标。 “十五五”规划建议提出“推动人民币国际化，提高资本项目开放水平，构建自主可控的人民币跨境支付结算体系”，为未来人民币国际化发展提出了要求，指明了方向。
人民币能否成为与美元、欧元同等的国际货币，取决于其作为计价货币和储备货币的表现。特别是作为储备货币，需要满足外国央行对资产保值和估值、流动性等方面的要求。国际货币基金组织数据显示，如到2025年一季度，人民币将占外汇储备的2.18%。与美元（57.7%）、欧元（20.1%）相比，日元n（5.8%）等，存在较大差距。有国际机构认为，未来五至十年，人民币占全球外汇储备的比重有望进一步提升至10%至15%，超越日元、英镑等第二阵营罐头，位居美元、欧元之后。要实现这一目标，除了继续推进金融改革和金融开放外，发展和完善人民币离岸市场体系和人民币跨境支付结算基础设施，抓住机遇，积极持续允许人民币适度升值也应该是重要举措。币值长期疲软的美元不可能成为国际社会广泛接受和持有的国际货币，特别是在国际舞台上新兴的跨境使用的主权货币。未来人民币将继续温和升值有利于推动人民币国际化发展
3、人民币强势的基础和条件是什么？
人民币适度升值并不是试图扭转趋势，而是有相应的内在基础和条件，是符合市场经济规律的合理选择。
“中快、美国慢”的经济增长格局将持续提升人民币的内在价值。尽管面临房地产结构调整、地方债务压力和复杂的外部环境等挑战，中国经济依然表现出强劲的势头。未来五年，在新生产力加速培育、制造业高端化、智能化、绿色化转型、数字经济持续引领、科技创新投入力度不断加大、超大市场优势持续释放等多重因素推动下，预计中国GDP增长将更加强劲。相比之下，美国经济长期增长率低于3%。未来五到十年，无论遇到疫情、战争等特殊事件，其经济增长都很难高于2%的平均增速。 “中国快、美国慢”的长期格局为人民币内在价值的持续提升奠定了基础。
总统收入增长预期将推动人民币实际汇率升值。中国将按照“十五五”规划建议，积极发展新生产力，加快建设现代产业体系和高标准全国统一市场，坚定不移地维护全体人民共同富裕的目标。这些措施预计将显着提高中国贸易部门的生产效率。比如，新生产力将推动高端化通过创新技术和优化要素配置，实现贸易领域数字化升级，带动居民收入整体增长。尤其是建设高标准的全国统一市场，更能满足“劳动力自由流动”的基本假设。假设贸易与非贸易部门之间的市场壁垒将进一步打破，工资从贸易部门向非贸易部门传导的效率将提高；共同发展目标和多层次收入分配制度改革将导致居民收入普遍增加，这将使巴拉萨-萨缪尔森效应描述的汇率升值路径更加符合中国经济运行。
中美之间的物价差距将有助于人民币适度升值。 2026年至2027年，中国仍将走出偏斜危险，进入复苏阶段通胀处于低位，CPI将温和上涨； 2028年至2030年，随着“反内卷”政策下过剩产能通过市场机制逐步优化，传统产业转型升级加快，服务消费扩大推动服务价格回升，新型城镇化建设加快，CPI预计上涨2%左右。而美国，受关税政策、粘性通胀、财政扩张、债务融资等因素影响，其通胀将呈现“高波动、慢下降”的趋势。根据相对购买力理论，中美通胀差距持续存在，这可能是人民币兑美元温和升值的重要支撑力量。
长期经常项目顺差一直是R升值的重要支撑MB。因为中国的传统货物贸易顺差大于服务贸易逆差，近年来经常项目总体保持较高水平。经常项目持续顺差将通过外汇市场的供求机制支持人民币升值。中国拥有完整的工业体系，劳动力素质不断提高，工业机器人等智能装备加速普及，制造业高质量发展取得惊人成效。未来五年，新的生产力素质培育将带动高端制造业出口增长，制造商服务业顺差有望进一步扩大，将继续巩固贸易和服务贸易收支的总体平衡，从而通过市场供需支撑人民币升值。
4. 美元汇率走势如何？
C考虑到美元周期、美联储货币政策、美元信用、去美元化等因素，未来五年美元将处于相对弱势的地位。
美元指数可能处于周期性下行通道。自1970年代以来，美元指数经历了“两个半”周期，2020年的113点应该是第三个周期的峰值。然而，为了应对Covid-19后的通胀，美国货币政策快速转向，多次放缓降息步伐，使得美国美元指数继续在高位变动。但美元上涨动能已被透支，已到了强势的尽头，掉头下行已是大势所趋。从历史经验来看，美元指数处于长周期下行通道时，阻力较小。人民币升值。未来五年美元可能疲软，为人民币温和升值提供了难得的时间窗口。
美国的“逆市”政策将持续动摇美元的信用基础。 2025年特朗普回归后，推出了一系列备受争议的政策，包括：继续通过操纵舆论迫使美联储降息，对美联储货币政策的独立性造成严重挑战；采用高压关税转移国内矛盾，削弱国际社会对美元作为稳定结算货币的信心；滥用金融制裁和“长臂管辖”，导致美元体系风险隐患大幅增加，全球金融体系不稳定。这一系列动作迫使市场重新评估美元的安全性资产。
美国政府债务加速扩张，明显削弱了美元的预期。联邦政府债务的持续扩张，成为悬在美国经济上方的“达摩克利斯之剑”。它不仅会渗透到公众的财政空间和公共政策中，而且还会损害美国最高的信用评级，进一步削弱美元的信用。 2025年10月，美国联邦政府债务总额将首次突破38万亿美元，创下历史新高。考虑到新增1万亿美元所需的时间将继续缩短，美国债务规模可能高于57万亿美元。据测算，美国负债率每上升10个百分点，如果美国联邦政府债务规模上升至57万亿美元甚至更高，对应的债务/GDP指标可能达到145%，比2017年增加20个百分点。m目前的水平，这意味着美元有可能至少下跌6%至8%，市场往往“矫枉过正”。当时无法判断美元是否会遭遇更大甚至不可阻挡的压力损失。
联邦基金利率将滑向中性或更低。美联储9月份继续降息。在美联储今年只能降息50至75个基点的基础上，明年也将至少降息50至75个基点。不仅如此，由于特朗普明确表示不再任命鹰派鲍威尔继续担任美联储主席，也不会罢工改变联邦公开市场委员会的成员结构，联邦基金利率很可能在2026年至2027年大幅下降，比如100至125个基点。此后，美元资产收益率将下降，美元指数将相对疲软，非美货币也将走弱。在中长期来看，随着美国经济走弱和信用风险加大，量化宽松政策可能回归，这可能对美元产生较大影响。
未来，全球“去美元化”趋势可能会影响美元。近年来，美元在国际金融体系中的绝对主导地位明显松动。在跨境支付领域，美元的地位明显下降，目前其全球份额已不足一半。尽管美元因历史惯性仍占据主导地位，但“去美元化”已从单一领域的尝试转变为多领域、多币种、多体系的协调推进。这将继续削弱美元霸权，加大美元回撤压力。
5、人民币是否存在升值风险？
总体而言，人民币适度升值的风险MB将受到控制。不会对出口产生重大影响，更有可能重演20世纪80年代末日元升值造成的日本房地产泡沫。
在产业结构调整和升级的背景下，人民币适度升值不会对出口产生重大影响。加入世贸组织后的前十年，制造业快速增长的同时，人民币快速升值，但并未对出口增长产生明显影响。 2011年至2020年，人民币汇率逐渐从升值走向贬值，总体呈同向变化，但出口逐渐放缓。不少研究指出，近年来我国出口增速和出口订单流量下降主要与劳动力成本上升、中美贸易摩擦加剧、跨国企业全球供应链布局不同等因素有关，而非汇率因素。2020年以后，我国外贸将呈现更加明显的竞争优势和全产业链较强的稳定性，汇率波动对出口的影响将进一步减小。 2021年，即使在人民币升值的背景下，中国出口仍同比增长29.9%，贸易顺差远超市场预期。尽管2025年美国对华实施“报复性关税”等贸易保护措施，但中国出口再次实现超预期“反击”。以美元计算，2025年1月至11月累计出口增速为5.4%。除了出口市场日益多元化外，一个很重要的原因是经济附加值高的机电产品和高新技术产品占比不断上升；随着制造业出口产品附加值不断提高，更多企业可以利用外汇NGE银行衍生品规避了汇率波动的风险，导致SA出口对汇率的敏感性大幅下降。当然，为了避免和控制部分出口行业可能出现的季节性过剩压力，人民币升值应适度有序进行。
在保持货币政策自主性的背景下，人民币适度升值影响资产大泡沫的可能性很小。中国房地产市场市场仍处于深度调整阶段，未来难有“过热”的可能；与全球主要市场相比，中国股市估值不高，出现系统性泡沫的可能性较低。与此同时，中国庞大的外汇储备和不断上升的黄金储备将成为人民币适度升值的压舱石。更加成熟的外汇监管机制可以有效保障适度增长人民币的汇率。 2005年汇改以来，我国探索建立了较为成熟的“宏观审慎+微观监管”二位一体的外汇市场管理框架，拥有统一的跨境资本流动监测分析平台和丰富的外汇管理政策工具。更重要的是，中国的宏观经济政策始终“以我为中心”，永远不会受到外部因素的影响。
6．人民币升值战略如何实施
综上所述，“十五五”期间应积极谋划和实施人民币升值策略。未来5年，允许人民币在市场供求的推动下，累计升值15%至20%，即从目前的1:7.1左右稳步上升到1:6.0左右。应遵循“适度、渐进、可变、可控”四个原则。单年升值率不应太大，但可以控制在一定范围内，尽量不超过5%。
具体政策建议包括以下八个方面：
一是深化人民币汇率形成机制改革。在坚持“以市场供求为基础、参考一篮子货币调节、有管理的浮动汇率制度”的总体框架下，“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”注入了体现质量发展要求的新内涵。其中包括提出“动态合理平衡”、“增强双向弹性”、“市场供需决定”等新要求；优化人民币汇率中央形成机制，增加中长期重点修正项目，使中央一致性更加敏感地捕捉长期经济竞争力的变化；淡化正常化利用了逆周期因素，让市场供求在更大范围内决定汇率水平。
二是加强外汇宏观审慎监管。保持跨境资金流动稳定，及时监测、识别、防范和应对系统性金融风险和资产价格非理性上涨，特别是大量资金流入我国楼市、股市等短期跨境贸易。
三是精心推进资本项目自由兑换。在适当放宽企业部门资金流入管理的同时，保持居民部门“严格退出”的监管政策基调；外资进入金融市场总量、结构、节奏要平衡，不能追求资本和金融项目顺差。
四是继续做好推进国际化e人民币。加强人民币跨境使用与产业链、供应链优势的深度融合，积极深化人民币在大宗商品贸易领域的应用。
五是加快国内人民币资产市场发展。加快人民币股票、债券、衍生品等市场金融创新，强化上海全球人民币资产配置门户功能，增强人民币资产供给和对全球投资者的吸引力。
六是丰富人民币境外投融资渠道。发展全球离岸人民币市场，为全球投资者提供安全、便捷的人民币服务生态系统；探索构建境内离岸金融体系，有效对接全球人民币离岸市场。
七是优化外汇储备结构，继续增加黄金储备。打造“长期稳定”的投资组合政策“能力积累、战略成本控制、多维度风险对冲”，减少对单一货币资产的依赖，有效增强各类储备资产抵御波动的能力。
八是对非有害易升值行业进行定向帮扶。动态监测和评估相关企业的可用度，鼓励和引导出口企业使用外汇工具，加强风险率管理；对符合国家产业政策引导的中小出口企业，可酌情加大出口退税、财政贴息等扶持力度，减少汇率波动的负面影响。
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作者简介：连平
港凯首席产业研究院院长、中国首席论坛主席、华东师范大学经济与管理系名誉主任